تبخیر تحلیل در بورس تهران

روزنامه دنیای اقتصاد: در حالی بازار سهام روزهای کم‌نوسانی را تجربه می‌کند که سفته‌بازی رویکرد غالب سهامداران شده است. گرچه در گذشته نیز نوسان‌گیران همواره در بازار سهام فعال بودند، اما توجه بخش مهمی از بازار به تحلیل‌های بنیادی و اثر واقعی وقایع بر سودآوری شرکت‌ها بود.

ضعف بنیان سودآوری شرکت‌ها با توجه به شرایط کلان اقتصادی، باعث شده سهامداران بیشتر حول جریان نقدینگی فعال در بازار سهام فعالیت کنند. با این حال باید در نظر داشت تجربه تاریخی همه بورس‌ها بازگشت روندها به سمت ارزش ذاتی آنها را تایید می‌کند.

بازار سهام در هفته‌ای که گذشت شاهد بهبود چشمگیر جریان ورود نقدینگی و رشد ارزش معاملات بود هر چند که این اتفاق به‌طور عمده مرهون جو پرحرارت گروه خودرویی با تمرکز داد و ستدها در بین سهامداران حقیقی بود. در این میان، با افزایش مشارکت سرمایه‌گذاران حقیقی و رشد مجدد ارزش اعتبارات کوتاه‌مدت در شبکه کارگزاری بار دیگر متوسط ارزش معاملات خرد به‌طور مستمر فراتر از 200 میلیارد تومان قرار گرفته و نشانه‌هایی از بازگشت به روزهای نسبتا خوب اوایل تابستان را نمایان کرده است.

با این حال، به دلیل تمرکز نقدینگی در گروه‌های خاص، شاخص بورس در مقیاس هفتگی 2/ 0 درصد افت کرد تا زیان متوسط بازار از ابتدای سال در سطح 7/ 3 درصد قرار گیرد. مهم‌ترین اتفاق بورس در دو هفته آینده دریافت گزارش‌های 6 ماهه شرکت‌ها است که به‌طور حتم فضای معاملات را متناسب با محتوای اطلاعیه‌ها دستخوش تغییر می‌کند. با توجه به عدم تغییر فضای اقتصادی در فصل تابستان، انتظارها از گزارش‌های 6ماهه شرکت‌ها چندان بالا نیست، به همین دلیل هر‌گونه نشانه مثبت در گزارش‌ها احتمالا به خوبی مورد توجه سرمایه‌گذاران قرار گرفته و پتانسیل ایجاد واکنش مثبت در قیمت سهام مرتبط را خواهد داشت.

در روزگار نه چندان دور در بورس تهران، بازار تحلیل بنیادی که به معنای مطالعه آثار عوامل اقتصادی بر سودآوری شرکت‌ها و در نهایت ارزش ذاتی سهام است داغ و پرطرفدار بود. سوالاتی از این دست که افزایش نرخ ارز بر فلان صنعت چه تاثیری دارد یا طرح توسعه این شرکت چقدر سودش را افزایش می‌دهد و... از جمله چالش‌های دائمی بخش مهمی از سرمایه‌گذاران و سهامداران بود. اما متاسفانه در سه سال اخیر، با کمرنگ شدن عوامل مساعد موثر بر سودآوری صنایع به علت رکود اقتصاد کشور و نیز بالا ماندن چشمگیر نرخ سود موسوم به بدون ریسک، تحلیل بنیادی به معنای قبلی توجیه خود را از دست داد، زیرا خروجی اکثر مدل‌های ارزش‌گذاری وقتی با سود بالای ۲۰ درصدی اوراق و سپرده بانکی مقایسه یا تنزیل می‌شد با مفروضات فعلی نتیجه‌ای جز عدم جذابیت نمی‌یافت.

روند واقعی سودآوری شرکت‌ها هم به خوبی گواه این مساله است زیرا سود ۶۰ هزار میلیارد تومانی بنگاه‌های بورسی در سال ۹۳ با کاهشی ممتد اینک به کمتر از ۴۵ هزار میلیارد تومان رسیده و نشانه‌ای از بهبود فوری هم آشکار نیست. در این فضا، با از میان رفتن کارآمدی تحلیل بنیادی در گزینش سهام، نوع دیگری از رفتار در بازار باب شد که بر مبنای شایعه محوری، موج‌سواری و سفته‌بازی بود. ذیل این رفتار جدید، به جای تمرکز بر ارزش ذاتی شرکت‌ها ناشی از مدل‌های سودآوری (که عموما با داده‌های اقتصادی فعلی جذابیتی برای خرید اکثر سهام فراهم نمی‌کند) بر حرکات نقدینگی در بازار و قابلیت ایجاد موج‌های نوسانی در یک صنعت مشخص تمرکز می‌شود و سرمایه‌گذاران نیز با پیروی از این موج‌های سوداگرانه به قصد کسب انتفاع کوتاه‌مدت به آن دامن می‌زنند.

نمونه این حرکات در سهام گروه‌های خودرو، قندی، ساختمان، کاشی و برخی تک‌سهم‌ها بارها مشاهده شده و می‌شود. اگر تاریخ درسی برای آینده داشته باشد، باید گفت همه این فراز و فرودها پس از زمانی چند فرو نشسته و سهام هیچ شرکت یا صنعتی را گریز از بازگشت به ارزش ذاتی نیست؛ اما آنچه قابل توجه است اینکه سرمایه‌گذاران بلند‌مدت از مشارکت در چنین سهامی در نهایت طرفی بر نخواهند بست و تنها آنها که بتوانند از روی اقبال یا بازی‌خوانی در موج‌های صعودی با این حرکات همراه و به موقع نیز خارج شوند بهره‌ای سریع از این فرصت می‌برند؛ عده‌ای که البته به لحاظ کمیت احتمالا باز هم در برابر خیل زیان‌دیدگان انگشت‌شمار خواهند بود.

برگزاری مجمع سالانه بانک ملت و اخبار و حواشی مربوط به آن مهم‌ترین تحول پیرامونی بازار سهام و حتی اقتصاد ایران در روزهای اخیر بوده است. نامه بانک مرکزی به این شرکت و اشاره به ضرورت کسب ذخایر ۳ هزار میلیارد تومانی در حساب‌ها (که بیش از ۵/ ۲ برابر سود سال گذشته «وبملت» است) نه تنها به مثابه یک شوک منفی برای سهامداران بود بلکه دلالت‌هایی فراتر از جنس هشدار برای سیستم بانکی هم داشت. به نظر می‌رسد شرایط مشابه مجمع بانک ملت با دشواری بیشتری در آینده نزدیک برای دو بانک بزرگ دیگر بورس یعنی تجارت و صادرات نیز تکرار شود. در همین راستا، سهام بانک‌های خصوصی هم تحت تاثیر این اخبار در بازار این هفته تحت فشار قرار داشتند و شاخص صنعت مزبور هم نزدیک به یک درصد افت کرد.

مشکل مطالبات معوق و شناسایی درآمدهای غیر‌قابل اتکا در صورت‌های مالی بانک‌ها چند سالی است که مورد توجه برخی کارشناسان قرار گرفته و حالا نامه رسمی بانک مرکزی مهر تاییدی بر نگرانی‌های قبلی و پایین بودن کیفیت سودهای ابرازی بانک‌ها نهاده است. به این ترتیب، نه تنها باید منتظر بازگشایی منفی نمادهای بانکی بود بلکه با عنایت به آشکار شدن تدریجی عمق مشکلات در صورت‌های مالی، پیگیری یک برنامه جامع از سوی بانک مرکزی به منظور ترمیم ساختار مالی بانک‌ها از طریق تزریق سرمایه و بهبود شاخص‌های ریسک از جمله کفایت سرمایه ضروری به نظر می‌رسد؛ رویکردی که در صورت اجرا جز مراجعه به سهامداران به منظور تزریق منابع جدید و اجرای افزایش سرمایه‌های الزامی معنایی نخواهد داشت.

کشورهای موسوم به اوپک به‌عنوان بزرگ‌ترین گروه کشورهای صادرکننده نفت در دنیا با کمال ناباوری در اواخر هفته گذشته در الجزیره بر سر کاهش تولید حدود ۷۰۰ هزار بشکه‌ای (معادل ۲ درصد تولید فعلی) توافق کردند. نکته جالب این است که ایران بدون تعهد خاصی دراین زمینه به توافق دست یافته بنابراین، سطح تولید کشور به میزان کنونی (که نزدیک اوج پیش از تحریم‌ها است) حفظ خواهد شد. با این حال، سوال اساسی این است که آیا این تصمیم اوپک که واکنش قیمت‌ها و بازگشت نفت ۵۰ دلاری را در پی داشته واقعا منجر به تثبیت نرخ فعلی و بهبود درآمد کشورهای این گروه می‌شود یا خیر؟ برخی نشانه‌ها چندان از این موضوع حمایت نمی‌کنند.

در واقع، برخی متخصصان بر این باورند که تولید‌کنندگان نفت غیر متعارف به ویژه در ایالات متحده برندگان اصلی تصمیم اوپک خواهند بود؛ چرا که با تثبیت قیمت و نفوذ احتمالی آن به باند بالاتر از ۵۵ دلار در هر بشکه، این بازیگران کوچک اما سرسخت که به‌عنوان اصلی‌ترین عامل مازاد عرضه و پیدایش بحران قیمت نفت از دو سال قبل شناخته می‌شوند بار دیگر قادر به افزایش سریع تولید و رها شدن از مشکلات کمر‌شکن مالی که به دلیل سقوط قیمت‌ها به محدوده ۴۰ دلار به آن دچار شده‌اند، خواهند بود. از این منظر، بازگشت تولید شیل در نهایت نه تنها آثار تصمیم اخیر اوپک را خنثی می‌کند بلکه با کسب سهم بازار بیشتر، عملا نقش سنتی تولیدکنندگان بزرگ و قدیمی در بازار طلای سیاه را هم محدودتر از قبل خواهد کرد.